2019年9月11日 ( 正文字号: 小 中 大 ) 文章标签:公司法 公司资本制度
公司治理机构 [ 导语 ]
夹层融资、类别股、分级基金、结构性资管计划、资产收益权产品等股债融合的趋势愈发明显,股权与债权的区分也愈发困难。传统公司法中股债区分的风险标准、控制标准、信义义务标准等难以回应资本市场创新的制度需求。对此,武汉大学法学院李安安副教授在《股债融合论:公司法贯通式改革的一个解释框架》一文中,梳理总结了股债融合对公司法带来的挑战,提出了股债区分的新标准以及公司法应对股债融合新趋势的改革之道。
一、股债融合对公司法的挑战

2019年9月2日 ( 正文字号: 小 中 大 ) 文章标签:信义义务 商业判断规则
优先股 司法审查 [ 导语 ]
作为股债融合的混合证券,优先股中股权与债权经济利益状态的趋同、组织法与合同法权利行使机制的交叉,使公司内部充斥着不同类别股东之间的利益纠葛,合同与组织陷入双重失序。对此,山东大学潘林副教授在《优先股与普通股的利益分配——基于信义义务的制度方法》一文中,主张我国公司法应积极回应,适用组织法框架下的信义义务制度,划定优先股合同权利的组织法边界,给出复杂利益竞争的妥当分配方案。
一、现实困境:股债融合与双重失序

北京金杜律师事务所     雷继平

股债融合对风险标准的冲击

优先股是指依照公司法,在一般规定的普通种类股份之外,另行规定的其他种类股份,其股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产,但参与公司决策管理等权利受到限制。作为混合证券的一种重要形态,优先股跨越了股权与债权的边界,实现了股权与债权经济利益状态的趋同、组织法与合同法权利行使机制的交叉。

三、公司内部关系上可以将股权理解为债权关系

mobile365体育投注,一般认为,股票的投资风险高于债券。但随着期权定价理论及相关金融衍生工具在公司投资中的广泛运用,股东可以提前锁定风险,将股票市场价格波动的风险转移给第三人。因此,在金融创新的冲击下,股东和债权人承担的风险已经没有绝对的实质性差异。

合同秩序与组织秩序的配合成就了优先股的灵活性和适应性,然而在优先股与普通股的利益竞争中,合同与组织却陷入双重失序,主要原因在于:一方面,组织挤压了合同权利的空间,合同秩序因嵌入组织而瓦解。优先权利通过合同机制创设,在缔约方之间产生债的法律约束力。然而优先股是股而非债,在公司商业决策的托辞下,优先股股东的投资很可能成为实质上无需偿还的借贷。另一方面,合同权利空间在组织中过度膨胀,组织秩序受到了合同的入侵。合同强制履行的债权逻辑可能导致对部分股东的压制以及控制者的滥权,冲击公平对待全体股东以及正当行使控制权力的组织秩序;同时,优先权利的实现极可能以公司及普通股股东的正常利益为代价。

1.在内部关系上,我们应该怎么理解股权?

股债融合对控制标准的冲击

二、他山之石:组织法中的信义义务制度

有观点认为股权是一种准物权,甚至把股权理解为某种性质上的物权,理由是公司法司法解释三中多处提到了股权善意取得、无权处分的问题。那么股权到底是不是物权呢?

一般认为,公司控制权具有动态性,在公司正常经营条件下,股东享有公司控制权;当公司经营出现资不抵债或濒临破产危机时,债权人有权决定公司控制权安排,债务危机是公司控制权安排在股东和债权人之间转换的临界点。将公司控制权赋予股东享有,不可避免地会带来股东和债权人的利益冲突,表现在股息分配、请求权稀释、资产替换、过分投资等方面。随着金融创新的深入发展,控制标准的局限性逐渐暴露出来,如随着优先股发行的普遍化,无投票权股份已经呈现出常态化。

组织法是解决优先股问题的框架

如果把股权理解为投资人所拥有的一项静态投资权益,而不是和其他股东之间互动关系的情况下,我理解可以把“股权”拟制为一种“物权”。

股债融合对信义义务标准的冲击

以组织法作为划定优先股合同权利行使边界的框架,具备下述三方面的正当性。

但是,当股权仅仅反应投资人之间权益关系的时候,我理解在这种情况下,不应当把“股权”理解为“物权”。

目前,研究文献基本上都认为债权人不属于信义义务的受信人范围,没有权利提起信义义务诉讼。这种结论无疑是建立在公司资本构成单一化的假设基础之上的。但由于公司融资方式的日趋多元化,公司的资本结构呈现出包括股权、债权、期权以及混合形式的投资等在内的多样化资本构成格局,股东并非唯一或最重要的剩余索取权人,债权人乃至其他类型的投资者都可能是公司资产的剩余索取权人。鉴于此,有必要拓展信义义务受信人的范围,将债权人有条件地纳入其中。

第一,优先股是股不是债。优先股虽融合了债权元素,但并未摆脱其股权及剩余索取的属性。优先股合同权利行使应在组织成员关系的语境中展开,不因创设优先权利的合同机制而排除优先股股东的组织法保护,也不因合同性的优先权利而触犯其他成员权益的组织法底线。

如果将股权理解为物权性质的权利,因为物权是一种绝对权,什么都不用做,就必然受到保护,这是物权绝对性所引起必然结果。

二、股债区分“ 权利标准”的提出及其证成

第二,为划定优先股合同权利边界而试图在组织法与合同法之间寻求明确界限的行为,往往难达目的。相对性的合同安排一旦落入公司组织的范畴,伴随公司组织中的控制权安排以及商事交易中的操作空间,合同与组织的边界将被不断模糊。

但是,股东选择经营决策者、享有公司投资利润回报的公司法权能,是绝对的吗?

我国应结合股债融合的发展现状和演进趋势,根据市场实践和法律创新需要归纳提炼新的区分标准。为了确保新标准的可操作性,有必要在学术立场和研究方法上做出必要的限定。

第三,在优先股与普通股的利益竞争中,合同机制无法胜任对组织成员关系的评价。通过合同机制解决优先股与普通股之间的利益分配,核心在于具体商业情境下对合同条款的解释。此时,基于成员力量的悬殊对比、商事交易的复杂多变,合同解释方法二元论的对立性势必激化。而组织法在商事交易中调整组织成员关系,具有合同机制无法包容的丰富制度内涵。

我的理解,这不是绝对的,是相对的,它有相关的义务人,是请求行使相关权利的一种请求权。股东在内部关系上,应该理解为“债权关系”,是多个债权的组合,是“一事物请求权的集合”。

在学术立场上,股债区分新标准的提炼需要置于“金融交易法”而非“金融监管法”的立场,其意味着公私金融法律调整力量的改变和资源的重新配比,实质是引入私主体因素,增强其在金融主体博弈中的力量,而权利是金融私法的基本话语,从权利的视角审视股债融合具有当然的正当性。在研究方法上,股债区分新标准的提炼需要遵循“实质重于形式”的逻辑方法。股债融合尽管有丰富的产品形态和精巧的法律结构,但究其实质,依然是一种金融合约,而合约是权利义务的联结。隐含在股票和债券中的特定权利内容可以经合意予以变更、剥离或重组,从而形成新的金融工具,以体现变更或重组之后的新权利。
在学术立场和研究方法的双重限定之下,“权利标准”可以作为股债区分的新的基本标准。

信义义务制度是解决优先股问题的具体制度

这种请求权的集合,包括哪几种?

首先看股利分配请求权。股东可通过公司盈余分配获得股利,债权人虽然不享有股利分配请求权,却享有投资回报取得权以及投资本金收回权,且该权利具有确定性或可预期性。由此,可以归纳出股债区分的第一个权利标准——以投资回报的确定性作为债权投资的核心特征,以投资回报的或然性作为股权投资的核心特征。

在组织法的框架之下,信义义务制度适合作为解决优先股与普通股利益冲突问题的具体制度。一方面,信义义务作为一种与规则相对的标准,与公司法的授权性品格及金融工具创新相匹配。公司法无法为公司内部权力的行使提供完全的、列举式的事前规则,因此需要信义义务作为一种事后被赋予规范内容的标准,授权裁判者事后裁量;另一方面,优先股与普通股的利益分配问题在组织法中应首先归回到程序层面来讨论。信义义务中关于程序的制度方法摆脱了过失侵权模式中注意义务的界定标准,符合商业决策的事后判断属性以及公司组织的程序指向。

一个股东要行使自己的股权,有这样几种法律关系:一个是股东和公司之间的法律关系;第二个是股东和股东之间的法律关系;第三个股东和公司之外的其他交易主体之间的法律关系。

其次看剩余财产分配请求权。股东可在公司清算后,按照出资比例或持股比例分配剩余财产,但分配剩余财产的实质条件在于公司向全体债权人清偿债务之后尚有剩余,这意味着在公司进入破产偿债程序之后,债权优先于股权受偿构成了债权的重要特征。整体而言,公司进入“死亡”阶段之后的清偿顺序以及剩余财产分配请求权的行使状况可以构成股债界分的第二个“权利标准”。

三、信义义务制度的方法论规则:程序和计算

股东和公司之间法律关系的行使,更多的是股东作为和不作为的义务,请求他人“为”或者“不为”,恰恰是债权的含义。

最后看救济与诉讼权。公司法一般是通过明文规定的形式赋予股东诉讼权,股东可针对侵害自己利益或公司利益的情形提起诉讼。与此不同的是,债权人所享有的救济权除了破产偿债这一法定情形外,主要是通过债券合同条款加以约定。法律基于“内外有别”的立场,对股东、债权人的救济和诉讼权利作出了迥然有别的配置,这可以视为股债界分的第三个“权利标准”。

通过程序的利益分配

股东和股东之间的法律关系,体现为公司设立协议和公司章程对双方权益的预设。公司章程作为一种组织合同,它为股东设立各种权利义,赋予股东相应的权利,也就是请求他人按照公司章程的约定,“为”或“不为”的行为和义务,同样也是“请求”。

三、公司法如何回应股债融合的挑战

程序是信义义务司法审查中首要与核心的方法论。在优先股领域的信义义务之诉中,法官对董事决策程序的审查集中在下述三个方面。

公司股东与公司债权人之间的关系,前面提到过,债权人对公司股东请求权,更多是来源于合同法上的“代位权”理论,请求股东履行对公司的出资义务,从而对债权人履行赔偿义务,也是“请求权”的问题。

鉴于股债融合是金融创新以及契约法与商事组织法交互作用的产物,为深度契合本轮修法的时代背景,有必要将股债融合的制度逻辑反映在公司法之中,为此需要公司法进行理念的根本转换和制度的贯通式改革。

第一,决策者独立性。在信义义务的司法审查中,决策者欠缺独立性将推翻商业判断的推定性保护,进而适用整体公平标准。第二,公平交易审查。法官应当结合具体情境,在整个商事交易链条中分析可能存在的董事滥用权力的空间。第三,安全港程序。整体公平标准的适用过程中,存在程序性的安全港规则。法官应在具体个案中结合多种因素,赋予特定的安全港程序以不同的权重。

所以说,如何准确把握公司裁判规则,必须用债法的理论来理解股权的属性,而不能将股份、股权理解为“绝对的物权”。

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